在私域SaaS赛道热度加持下，小鹅通凭借年入5亿的营收规模及腾讯持股16.82%的生态背书，向港交所递交上市申请，但其背后暴露的信任流失与生态依赖问题，正成为IPO之路上的重要阻碍。
从市场信任维度看，小鹅通因平台监管失职，信任基础持续受损。作为连接商家与消费者的技术平台，小鹅通对入驻商户的资质审核与内容监管长期存在漏洞。2023年，其因未尽平台义务，放任商户存在网络交易违法行为，被深圳市市场监督管理局处罚；2024年，平台内接连出现商家虚假宣传“一针治癌”“念数字包治百病”的中医培训课程，以及借助平台售卖股票分析课程、实施非法荐股的情况，相关涉事人员被监管部门罚款，而小鹅通因监管缺位，成为消费者投诉的重灾区，登上“电诉宝”数字零售服务商投诉榜单前列，“资料不符拒不退款”“课程质量差”等投诉频发。尽管小鹅通声称已加强合规管理，但从实际案例来看，其合规体系未能有效覆盖业务场景，尤其在私域直播成为业务重心后，保健品、健康课程等对资质审核要求更高的领域，监管漏洞仍未补齐，这不仅让消费者权益受损，更让平台的市场信任度不断下滑。
生态依赖则进一步限制了小鹅通的发展自主性。一方面，小鹅通对腾讯的依赖深入业务全链路。腾讯不仅是其第二大股东，还是最大供应商，2022年至2025年6月，小鹅通向腾讯集团相关实体采购云端资源的金额占总采购额的比例介于39.2%至47.6%之间，且前五大供应商采购额占比逐年攀升，2025年上半年已达66.9%，过度依赖少数供应商导致其在成本议价上缺乏主动权，一旦腾讯调整云计算服务价格或出现供应波动，将直接影响小鹅通的服务稳定性与运营成本。另一方面，小鹅通业务高度绑定微信生态，从早期依托微信公众号、小程序拓展客户，到如今私域运营场景仍以微信生态为核心，这种单一生态依赖使其难以规避微信生态的政策变动风险，若未来微信调整第三方平台合作规则，小鹅通的业务拓展将面临直接冲击。
此外，即便小鹅通2022-2024年营收复合增长率达32%，2024年经调整净利润实现6600万元扭亏，财务数据呈现增长态势，但在SaaS估值层面，市场并未给予“新手保护期”。当前港股SaaS板块中，微盟、有赞等头部企业长期处于亏损状态，估值普遍偏低，而小鹅通虽亏损收窄，但三年半累计亏损仍近亿元，且流动负债净额持续为负，2025年上半年流动负债中可换股可赎回优先股占比高达74%，财务健康度存疑。在市场对SaaS企业愈发关注盈利质量与独立性的背景下，小鹅通的生态依赖与信任问题，进一步降低了其在资本市场的估值吸引力，若不能打破生态束缚、重建市场信任，即便成功上市，也可能面临估值承压的困境。
